原创首发 | 金角财经（ID: F-Jinjiao)

作者 | 田羽

蓝箭航天可能是中国最懂资本节奏的火箭企业。

去年年底，它踩着A股商业航天政策利好的风口递交招股书；今年夏天，又赶上SpaceX点燃全球资本市场热情，重新启动IPO。

近日，蓝箭航天向上交所提交更新版招股书，科创板IPO审核状态恢复为“已问询”。这家中国商业火箭明星企业，在经历现场检查、财务资料过期导致审核中止后，再次回到了资本市场的聚光灯下。

但相比重新排队上市，更新版招股书里更值得关注的，是蓝箭航天首次给出了一个明确时间表：预计2029年实现盈利。

这句话，看似只是一个时间节点，却几乎回应了资本市场对商业航天最大的疑问。

过去三年，蓝箭航天累计亏损约38亿元，经营现金流净流出超过30亿元；在累计融资超过70亿元后，资产负债率仍升至54.99%。

对商业航天来说，烧钱并不可怕。真正让投资人担心的是，这究竟是一门需要长期投入的生意，还是一个看不到尽头的无底洞。

2029年，至少给市场画出了一条线。

问题只剩一个：这张盈利时间表，究竟是蓝箭航天递给市场的一颗定心丸，还是一张仍待兑现的远期支票？

踩中资本窗口

蓝箭航天创始人张昌武，并不是外界想象中典型的“火箭公司老板”。

他不是航天院所出身，也不是技术工程师创业。清华经管毕业后，张昌武先后在汇丰银行、西班牙桑坦德银行工作，做过汽车金融、金融分析等业务。换句话说，在进入商业航天之前，他最熟悉的并不是火箭，而是资本。

这也让蓝箭航天从创立之初，就带着很强的资本市场气质。

2015年，中国商业航天开始迎来政策窗口期。张昌武几乎是踩着这个节点，在当年6月创办了蓝箭航天。之后几年，蓝箭航天一路融资，引入红杉中国、经纬创投、基石资本等市场化机构。目前公司累计股权融资超过70亿元，估值约200亿元。

2025年，蓝箭航天遇上了中国商业航天资本运作的关键一年。

当年6月，证监会发布科创板科创成长层相关制度安排，明确扩大第五套上市标准适用范围，支持人工智能、商业航天、低空经济等前沿科技企业使用更包容的上市规则。

但这条上市路，开局并不顺。受理仅5天后，蓝箭航天就被抽中首发企业现场检查。

2026年1月22日，上交所发出首轮审核问询，公司状态更新为“已问询”。可此后两个多月，市场迟迟没有等到问询回复。到了3月31日，因为财务资料超过6个月有效期、需要更新补充，上交所中止了蓝箭航天IPO审核。这家明星公司的上市流程刚走了3个月，就先踩了一脚刹车。

但蓝箭航天并没有停太久。6月29日，蓝箭航天向上交所提交更新版招股书，IPO审核状态重新恢复为“已问询”。这个时间点也很微妙。因为就在太平洋对岸，SpaceX刚刚把全球资本市场对商业航天的热情重新点燃。

2026年6月12日，SpaceX正式登陆美股资本市场，以750亿美元募资成为全球有史以来最大IPO。上市当日，SpaceX总市值便达到2.1万亿美元，一举超越Meta、特斯拉、博通等科技巨头，高居美国公司市值第六位。

6月15日，上市第二个交易日，SpaceX总市值达到2.52万亿美元，马斯克也成为世界首位万亿富豪。虽然SpaceX股价最近有所回落，但截止发稿依然超过2.1万亿美元。

SpaceX的上市，真正改变了资本市场对商业航天的想象。过去，商业航天常常被视为高风险、长周期、重投入的前沿产业；SpaceX上市后，这条赛道第一次被全球资本市场赋予接近平台型科技公司的估值能力。

“SpaceX的上市标志着商业航天从高风险的边缘赛道，正式跻身全球资本市场核心资产行列。”2021年参与投资SpaceX的德聚投资创始人林彦坤对《财经》表示，SpaceX上市后，将进一步扩大领先优势，促使中国、欧洲、日本等国家和地区加大对商业航天的政策支持和资金投入。

前一次递表，它踩中的是A股商业航天政策窗口；这一次重启，它踩中的是SpaceX带来的全球商业航天估值重塑。不得不说，张昌武的金融背景，让蓝箭航天一直很懂什么时候走向资本市场，也很懂什么时候把故事递到市场面前。

但资本窗口解决的，只是“能不能被看见”的问题。真正更难回答的是，被看见之后，市场愿不愿意继续相信。

这才是蓝箭航天接下来真正要面对的问题。

三年亏损38亿

老股东离场

新版招股书显示，蓝箭航天的业务确实有了不少进展。

公司在2025年11月、12月与上海垣信卫星科技有限公司签署了火箭发射服务合同及补充约定，合同金额合计约3亿元。同时，公司已经入选中国星网核心供应商名单，并中标垣信卫星《2025年运载火箭发射服务采购项目》一箭18星火箭发射服务。

6月29日，几乎就在IPO重启消息释放的同一时间，公司微信公众号发布消息称，朱雀三号遥二运载火箭当天在东风商业航天创新试验区顺利完成静态点火试验。本次试验全面检验了火箭系统、发射场系统以及两者之间的匹配性，各系统工作正常，试验数据和结果符合预期。

但业务有进展，不代表财务报表已经好看。

恰恰相反，越往招股书深处看，越能看到商业航天这门生意的残酷之处：订单开始出现了，收入开始增长了，但亏损和现金流压力也在继续放大。

2023年至2025年，蓝箭航天营业收入从不足400万元增长至5200万元。这个增速并不低。但放在火箭公司庞大的研发和固定投入面前，几千万元收入仍然很难改变整体财务结构。

同期，公司研发费用分别为8.3亿元、6.13亿元和9.22亿元。最终，2023年至2025年，蓝箭航天分别亏损11.88亿元、8.76亿元和17.11亿元，三年累计亏损约38亿元。

比利润表更值得关注的，是现金流。2023年至2025年，蓝箭航天经营活动现金流净额分别净流出8.09亿元、11.41亿元和12.2亿元，三年经营现金流净流出超过30亿元。

也就是说，蓝箭航天不仅账面亏损，日常经营同样持续消耗现金。

这对一家重资产、高研发企业来说并不意外，但对即将登陆资本市场的公司来说，却是投资人必须面对的问题：在收入真正放量之前，它还需要持续不断的资金支持。

2025年，蓝箭航天的资产负债率为54.99%，相比2024年一年高了超过23个百分点，利息费用也同比增加了接近1000万元，由2024年的1987万元增加至2025年的2957万元。

对于商业航天公司来说，融资能力本身就是竞争力的一部分。

但融资能力越重要，市场就越会追问另一件事：当外部资金持续进入之后，公司自身造血能力什么时候能够跟上？

更微妙的是，在公司持续融资、估值不断抬升的过程中，也有不少老股东选择离场。

天眼查信息显示，蓝箭航天成立后的第5个月，创始股东舒畅“清仓退出”，王建蒙及张昌武的妻子王卉，分别于2017年、2018年退出。其中王建蒙于2025年7月之前担任蓝箭航天副董事长，王卉目前通过星瀚信息、启宇航科间接持有蓝箭航天股份。

此外，招股书显示，近年蓝箭航天涉及多次股份转让交易，完成“清仓”的老股东数量超过10名，包括渤谆投资、京铭投资、青岛汇铸、中冀汇信、鲁信等机构投资者。

比如2025年12月，上海科慧分别与诺瓦星云、吴玉培、简江签署股份转让协议，交易金额合计达到2.62亿元。转让完成后，上海科慧不再持有蓝箭航天股份。

天使投资人一村资本则在2024年8月和2025年9月，将所持剩余股份分别转让给新鼎恒拾、新鼎兴贰、锡创微蓝及上海天游，交易金额合计超过5000万元。

还有一个更有话题性的名字，是“神秘人”江栋。

据自媒体IPO参考报道，江栋在2019年入股蓝箭航天，对外没有其他公开项目投资，也没有在蓝箭航天担任任何职务。2022年6月至2025年8月，江栋通过6笔股份转让交易完成退出，累计套现金额超过6670万元，其中最后一笔“清仓式”交易金额占比超过一半。

当然，老股东退出并不必然意味着不看好公司。

对早期投资人来说，在企业估值上升、IPO临近前进行部分或全部退出，本身也是正常的资本安排。尤其是在商业航天这样周期长、回报慢的行业里，不同资金对退出节奏的要求并不一致。

但问题在于，当一家企业一边冲刺上市，一边仍处于高亏损、高投入阶段，一边又出现多名老股东清仓退出，市场自然会更加敏感。

2029年能兑现吗？

蓝箭航天给投资人的定心丸，就是招股书中首次提出“2029年盈利”。

这建立在一连串假设之上。比如，到2029年，朱雀三号运载火箭发射次数和发射能力大幅提升，具备常态化发射能力；入轨成功率达到行业一流水平；朱雀三号一子级可重复使用次数，能够支撑常态化、高频次发射需求。

此外，为了让投资者更相信这个时间表，蓝箭航天还加了不少“保险”，比如公司2029年度仍未实现盈利，相关承诺人届时所持股份的锁定期将延长12个月。

这确实是很懂资本市场的语言。一方面，它回应了投资人最关心的盈利拐点问题；另一方面，也通过延长锁定期的方式，试图把创始团队和核心股东的利益，与公司长期经营结果重新绑定。

对一家仍在烧钱的商业航天公司来说，这比单纯讲愿景更有效。但问题在于，2029年盈利不是一句承诺就能兑现的。它建立在一连串尚未完全验证的前提之上，而这些前提，每一个都不轻。

最直接的变量，是火箭回收。

从公开节奏看，蓝箭航天距离这个阶段还有不小距离。

根据财联社报道，朱雀三号遥二火箭计划今年下半年再次开展回收试验，并根据回收试验情况，争取今年四季度尝试复用飞行。《财经》今年6月的文章也引述一位商业航天供应链企业合伙人的判断称，中国商业航天的运载火箭真正实现可回收，预计仍需要三到五年时间。

这意味着，蓝箭航天的2029年盈利目标，实际上要和中国民营火箭的可回收、可复用、可高频发射能力同步赛跑。

如果回收试验顺利，复用节奏提速，订单持续兑现，2029年确实可能成为一个重要节点。但如果其中任何一个环节慢下来，这张时间表都会承受压力。

更关键的是，就算放到全球最成熟的商业航天样本中，火箭业务本身也不是一门轻松赚钱的生意。

把时间轴拉开看，SpaceX走到今天，并不是一夜之间完成的。2002年，SpaceX成立；2008年，猎鹰1号首次成功进入轨道；2015年，猎鹰9号首次实现一级火箭陆地回收；2017年，SpaceX开始真正推进复用飞行。

此后，随着猎鹰9号高频发射、回收次数增加、复用能力成熟，SpaceX才逐渐建立起低成本发射能力，并进一步支撑Starlink这类大规模卫星互联网业务扩张。

也就是说，从成立到首次成功入轨，SpaceX用了6年；从成立到首次成功回收，用了13年；从回收到常态化复用，再到形成完整商业闭环，又走了更长时间。

更何况，即便是SpaceX，火箭业务也不是轻松赚钱的现金奶牛。

按照蓝箭航天招股书及相关资料披露口径，2025年，SpaceX包含火箭业务在内的Space分部收入为40.86亿美元，但最终经营亏损6.57亿美元。

要知道，蓝箭和SpaceX之间的差距，也未必只是几年时间就能抹平。

目前，SpaceX已经拥有远超其他企业和国家的火箭发射能力。猎鹰9号可复用火箭的发射成本已经降至约2500美元至3000美元/千克，约合人民币1.7万元至2万元/千克，明显低于国内目前约5万元至10万元/千克的发射成本。

如果双方的差距不止几年，而SpaceX的火箭业务至今仍没有成为轻松赚钱的生意，那么市场自然会追问：蓝箭航天凭什么在2029年实现盈利？

此外，蓝箭能否在2029年实现盈利还有一个更容易被忽略的变量，就是民营火箭当前的工程成熟度和客户信任门槛。

证券时报此前报道提到，2026年千帆星座“一箭18星”任务分别由长征八号和长征六号甲执行，民营火箭企业因为仍处于技术验证期而错过机会。报道还引用行业判断称，民营火箭企业尚未形成成熟大运力供给能力，朱雀三号虽然完成首飞，但未成功回收，距离满足星座组网所需要的高频发射需求还有距离。

有航天一院人士向媒体表示，民营航天企业要实际承接发射任务，还需过两大核心关卡：一是“可靠性关”，回收成功只是第一步，还需多次发射达标，比如像猎鹰一样稳定回收上百次，才能建立客户信任；二是“成本关”，需将发射成本降至低于国家队火箭水平，而成本降低的核心依赖一级火箭重复利用技术，这一技术尚且需要5-7年才能成熟。

这让蓝箭航天的2029年盈利目标，变得更加微妙。

如果按照乐观路径推演，未来几年中国卫星互联网进入大规模组网阶段，商业发射需求快速增长，朱雀三号顺利实现回收和复用，蓝箭航天发射频次提高、成本下降、订单释放，2029年确实可能成为盈利拐点。

但这条路径上的每一个前提，都还需要被验证。

回收能否稳定，复用能否常态化，发射成本能否真正降下来，客户订单能否持续放量，任何一个环节慢下来，2029年的盈利时间表都会承受压力。

说到底，商业航天最难回答的问题，从来不是火箭能不能飞起来，而是飞起来之后，商业模式能不能落地。

接下来三年，蓝箭航天要证明的，不只是自己会踩资本节奏，也能踩准商业化节奏。

参考资料：

财联社《蓝箭航天更新招股书：2025年营收增长11倍与亏损扩大近一倍并存 预计2029年盈利》

IPO参考《蓝箭航天IPO：递表前估值攀升至200亿元 “神秘”股东套现6次清仓离场》

正在IPO《蓝箭航天IPO中止，离中国版SpaceX还有多远？》

财经杂志《竞逐商业航天：谁是中国版SpaceX？》